Posteado por: physis | 16/10/2009

Operaciones selectivas de liquidez para reducir los tipos de interés

Atraco

El sector bancario no se ha terminado de reestructurar todavía porque no han tocado techo ni el desempleo, ni la morosidad, ni tampoco suelo el precio de la vivienda. Al mismo tiempo, está siendo ayudado a costa de los contribuyentes en buena medida mediante una política expansiva sui generis de los bancos centrales, intercambiando activos tóxicos por liquidez o simplemente refinanciándolos a medio plazo. Esta política monetaria de emergencia ha permitido mantener los tipos de interés en mínimos, pero ha provocado al mismo tiempo una nueva burbuja (léase inflación) en las materias primas y la bolsa.

Toda esta actuación monetaria coordinada no es neutra, pues mientras no se deshaga (y ya veremos hasta qué punto va a ser de carácter temporal) se está sosteniendo al sector bancario de forma parasitaria contra toda la estructura productiva de la economía, trasladándose en buena parte los costes de la inevitable reestructuración financiera al conjunto de la sociedad. Y esto no sólo vía deuda comprometiendo ingresos tributarios futuros para sostener en el presente un único sector económico, sino que además la nueva burbuja sobre las materias primas está incrementando de forma brusca e inesperada los costes de producción (ver el artículo sobre el estaño) en un momento en el que son imposibles de repercutir en los sectores más alejados del consumo por el exceso de capacidad instalada, y en los sectores más próximos al consumo por la fuerte caída de la demanda.

CapacityUtilizationSept

Capacidad Instalada

PCECapitalSpending

Gasto en capital por consumo

Esta anómala situación va a aumentar significativamente las pérdidas económicas de los sectores productivos, multiplicando las quiebras empresariales y disparando aún más el desempleo por cierre de actividad o simplemente por la urgente necesidad de reducir los costes como sea con tal de continuar funcionando para amortizar los bienes de capital invertidos en la anterior etapa de bonanza y que todavía lastran buena parte de la deuda.

En consecuencia, es importante comprender que la actuación de los bancos centrales se opera en efecto para favorecer a la banca en esta difícil situación, pero que estos costes operativos los va a terminar pagando alguien con algo. Este alguien va a ser el resto de la economía y el algo buena parte de los beneficios presentes de los sectores productivos y las estructuras de capital que se han ido creando costosamente durante los últimos 70 años. En algunos casos por quiebra o enajenación. En otros simplemente por perder parte de su valor o utilidad.

Es decir, toda esta nueva deuda creada por los bancos centrales puede ser útil para la supervivencia de unos clanes familiares o círculos de poder relacionados  con la banca y sus adláteres (que llegaron en su momento al olor de la reserva fraccionaria para beneficiarse de dinero sin fin y acometer cuantos proyectos deseaban), pero va a terminar siendo más disolvente que el ácido para el resto de la economía y el empleo por la destrucción de capital que comporta. Lo que la banca parece ignorar es que no puede sobrevivir con independencia de la sociedad: la historia demuestra que si ésta se hunde ella va detrás.

Ese es el verdadero problema del dólar a medio plazo en cuanto Federal Reserve Note, es decir en cuanto moneda fiduciaria gestionada de forma privilegiada y en exclusividad por la banca. Pues a corto plazo se sigue comprando toda la deuda que se está emitiendo, como se puede observar en este gráfico:

WhoOwnsTreasuryDebt

El artículo que he traducido es de James D. Hamilton en Econbrowser, y analiza cómo las sucesivas intervenciones de la Reserva Federal han servido para reducir el diferencial TED [TED Spread]. Mantener un interés rozando el cero ha sido el objetivo fundamental de esta política monetaria suicida para cualquier sector que no sea el pequeño entramado político-financiero de los clanes bancarios. Esperemos que no sea demasiado tarde o simplemente insufrible para el resto de la economía productiva las estrategias de salida que a buen seguro ya se estarán discutiendo y que deberían comportar irreversiblemente una subida de tipos de interés considerable, el fortalecimiento temporal del dólar contra el resto de divisas y finalmente el segundo pinchazo de las materias primas. Por cierto, cuando llegue ese momento crudo lo vamos a tener en este país (1, 2, 3, 4 y 5).

Este artículo completa la información de las entradas Por qué se recupera el precio de la vivienda en EEUU y Sobre la nueva estrategia de la Reserva Federal. Con esta serie estoy completando la información que necesito para concluir en un último artículo sobre la deriva final que va a tomar esta crisis.

Operaciones de liquidez selectivas

Durante los últimos dos años, la Reserva Federal ha respondido a los problemas de los mercados financieros mediante lo que se ha descrito como política monetaria usando el lado de los activos del balance de la Reserva Federal, reemplazando sus tradicionales existencias de títulos del Tesoro con una variedad de nuevos programas de préstamos y activos alternativos. He estado dando una ojeada al efecto que estas operaciones precen haber tenido sobre los problemas que debían resolver, pues para eso fueron diseñadas.

TLO-01

En vez de intentar clasificar cuáles han sido las acciones más efectivas de la Fed por el lado de los activos, he tenido curiosidad por ver cuál es la conclusión que aparece cuando se ponen juntas todas las medidas de liquidez selectivas de la Reserva Federal, representándolo por la diferencia entre la totalidad de sus activos y los Títulos del Tesoro que tiene.  Con el propósito de discutir más abajo esas acciones, me he propuesto medir la magnitud global de las acciones selectivas de liquidez sumando a partir de una fecha dada todo lo que no sean Títulos del Tesoro, que son de color azul en la gráfica superior.

Un indicador de estrés financiero al que siempre ha estado respondiendo la Fed ha sido la brecha abierta entre el LIBOR a 3 meses y la Letra del Tesoro americana a 3 meses, definido a menudo como diferencial TED [TED spread]. Este diferencial se amplió en una serie de cuatro dramáticas oleadas durante los últimos dos años. He mirado cada uno de estos cuatro incrementos súbitos en el diferencial TED como un caso donde se puede estudiar el potencial de los efectos que las actuaciones de liquidez selectiva deberían haber tenido.

TLO-02

El primer episodio comenzó con la congelación de los activos de BNP Paribás el 9 de agosto de 2007. A partir de este suceso el diferencial TED alcanzó un máximo de 242 puntos básicos el 20 de agosto. Las operaciones de liquidez selectiva simplemente fueron una expansión bastante menor y temporal de los repos y los préstamos con descuento. La única acción especial que realizó la Reserva Federal fue un anuncio el 10 de agosto en el que dijo que iba a proveer toda la liquidez que fuera necesaria. Se puede concluir con seguridad que, en este caso, se disparó el diferencial de los tipos de interés a pesar del anuncio de la Fed y que no se volvió a relajar hasta que no se produjo un incremento en el volumen de liquidez que terminó entregando la Fed.

TLO-03

El segundo episodio sucedió durante el otoño de 2007, cuando comenzaron a reconocerse los problemas que tenían los activos de los bancos. Taylor y Williams apuntan el hecho de que el diferencial TED volvió a reducirse mucho antes de que las operaciones de liquidez se pusieran en marcha, evidenciando que éstas no fueron la causa de que se redujera el diferencial. Pero Christensen, López y Rudebusch han observado que la Fed anunció su intención de hacer un uso agresivo del TAF (Term Auction Facility) y los swaps de divisas [currency swaps] el 12 de diciembre. El diferencial TED tuvo su máximo precisamente ese día en 225 puntos básicos, y se fue reduciendo pregresivamente después del anuncio de la Reserva Federal. Este episodio puede verse como algo coherente con el hecho de que las operaciones selectivas de liquidez son una herramienta potencialmente poderosa para modificar el diferencial de los tipos, y esto hasta tal punto que símplemente anunciando la intención de su aplicación se consiguen efectos dramáticos.

TLO-04

En la primavera de 2008, el diferencial TED mostró un repunte similar. En este caso la magnitud de la inyección de la Reserva Federal se incrementó tres veces por encima del tamaño de la intervención de diciembre. La Fed aumentó su Primary Dealer Credit Facility el 16 de marzo y al mismo tiempo expandió de forma significativa sus repos y el Term Auction Credit durante las siguientes semanas. El diferencial TED encontró su máximo en los 200 puntos básicos el 19 de marzo. Christensen, López y Rudebusch han elegido el martes 24 (día del rescate de Bearn Stearns) como el punto de inflexión a partir del cual la dispersión del riesgo se fue reduciendo significativamente, mucho más de lo que cualquier modelo hubiera previsto o hubiera sucedido con cualquier medida de otro tipo.

TLO-05

Todas estas actuaciones anteriores se quedan pequeñas cuando se consideran las medidas adoptadas en otoño de 2008. Observen que la escala en el eje vertical de la gráfica inferior es cinco veces mayor que el de las tres gráficas anteriores. Se produjeron tantas nuevas medidas en la Fed está vez para poder adptarse a los problemas que sería inútil reseñar ninguna de ellas. He indicado el 15 de septiembre como la fecha de referencia más importante porque fue el día en que Lehman pidió la bancarrota. Las operaciones de liquidez se incrementaron en 691.000 millones de dólares entre el 3 de septiembre y el 8 de octubre. Pero a pesar de esto el diferencial TED se incrementó desde 114 hasta 385 puntos básicos, llegando hasta los 458 puntos básicos el 10 de octubre. El 12 de noviembre los activos no convencionales de la Fed se expandieron hasta los 1,312 billones de dólares.

TLO-06

Actualización gráficas precios metales básicos del LME por Dollardaze. Obsérvese la sorprendente acumulación de existencias en los últimos 12 meses y la evolución del precio como efecto de las expansiones de liquidez para hundir los tipos. Que esta subida se traslade al IPC dependerá mucho de que se puedan repercutir los costes. No obstante siempre se filtrará el efecto del petróleo.

AlumLME

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NickLME

LeadLME

CoppLME

ZincLME

Vídeo sobre la creciente pobreza en EEUU, que guarda cada vez un mayor parecido con la Gran Depresión.

Comentarios y traducción de Joaquín Ferrer Benat.

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Responses

  1. EEUU hace muchos años que tiene una balanza comercial negativa y un endeudamiento crónico. Ahora está monetizando su deuda publica a una velocidad que da escalofríos y emitiendo más y más deuda. ¿Quien está comprando toda esa deuda? Nadie, o casi nadie. Actualmente la compra el Reino Unido pagándola con libras. Los dos estados más endeudados del mundo se han enfrascado en un absurdo peloteo sin futuro.

    ¿Y que hace el sistema financiero? Pillar al vuelo todos los dólares que caen desde los helicópteros de Bernanke y Treacher, anunciando a bombo y platillo que ese dinero pronto llegaran al ciudadano corriente para aliviar su angustia

    http://xiscopalmer.blogspot.com/


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